中信证券欧央行6月议息会议点评：鹰派措辞稍有软化，加息进程尚未结束

智通财经APP获悉，中信证券发布研报称，欧央行6月议息会议决定再度加息25bps，确认7月起停止APP下资产组合的再投资，符合市场预期。欧央行措辞的鹰派立场稍有软化，总体表述与5月差别不大，上调今后三年通胀预测并下调今明两年经济增长预测，未传递即将暂停加息的信号。随着实体经济的韧性逐渐消退，核心通胀粘性虽然存在但或不至于长期化，且欧元区内各国虽然去通胀进度不一但基本都已明确呈现降温趋势。预计年内欧央行仍有一次幅度为25bps的加息，目前看年内缺少降息依据。

6月欧央行议息会议决议主要内容是：

1)利率工具：主要再融资业务利率、边际贷款利率和存款便利利率将在6月21日起分别上调25bps至4.00%、4.25%和3.50%，符合市场预期。欧央行维持数据依赖(data-dependent)策略。

2)其它工具：欧央行按计划将APP投资组合规模平均每月缩减150亿欧元至6月底，并确认7月起将停止APP再投资，至少在2024年底对PEPP到期本金进行再投资、并继续灵活安排PEPP再投资。上述决定与6月相同。

6月欧央行议息会议表述相对此前的变化主要体现在：

1)措辞的鹰派立场稍有软化。欧央行在决议开篇首句增加通胀正在下行(inflation has been coming

down)“的表述，相较于5月决议的”总体通胀(headline

inflation)在近几个月下行“暗含了核心通胀下行的观点，但仍保留了通胀”在过高水平维持过久(too high for too

long)“的表述。欧央行新增了”此前的加息正逐渐影响整体经济(gradually having an impact across the

economy)的表述，指出融资条件收紧将进一步抑制需求并使通胀继续下行。

2)上调今后三年通胀预测，下调今明两年经济增长预测。欧央行预计2023年、2024年、2025年欧元区的总体通胀增速分别为5.4%、3.0%、2.2%(此前3月的预测值分别为5.3%、2.9%、2.1%);核心通胀增速分别为5.1%、3.0%、2.3%(此前预测值为4.6%、2.5%、2.2%);GDP增速预测值分别为0.9%、1.5%、1.6%(此前预测值为1.0%、1.6%、1.6%)。欧央行对今明两年核心通胀预测的上调幅度较大，原因为前期公布的通胀数据超预期、稳健的劳动力市场将影响去通胀节奏。

拉加德讲话要点有：

1)经济方面，欧元区经济在过去数月停滞。欧元区经济在今年一季度与去年四季度均收缩0.1%，她还指出制造业持续疲软(weaken)但服务业强韧(resilient)，预计经济短期将疲软(weak)但年内可能走强(strengthen

in the course of the year)，认为劳动力市场是经济韧性的主要来源。

2)通胀方面，近期去通胀范围广泛，前景风险不确定性大。拉加德指出近期去通胀范围广泛(decline was

broad-based)，能源价格重新进入下行趋势，食品价格再次下行但仍高，核心通胀连续两月下行但潜在通胀动能仍强(underlying price

pressures remain

strong)。拉加德认为通胀动能来源包括前期能源价格上涨、重启经济的报复性需求、薪资增长压力等，这与她5月的讲话内容类似。与5月相比，拉加德在形容通胀上行风险时不再使用“显著(significant)”一词。

3)金融和货币状况方面，金融市场持续反映加息影响。贷款利率升高、信贷供给条件收紧、贷款需求走弱，货币供应量下降，M3同比在4月降至1.9%。拉加德提到金融稳定性前景仍具挑战性，特别提到房地产市场的降温可能影响金融部门的稳健性，且其影响可能伴随融资成本上升与失业上升而被放大;但又再次表示欧元区银行资本充足、流动性好。

4)货币政策前瞻指引方面，强调紧缩进程仍未结束。虽然货币政策决议正文仍采用“数据依赖”的表述，但拉加德在新闻发布会上提到很可能将在7月继续加息(it

is very likely we will continue to increase rates in

July)，其主要考虑可能仍是在于通胀动能偏强，希望通过持续加息充分抑制需求。

我们预计年内欧央行仍有一次幅度为25bps的加息。

尽管欧元区经济在过去两个季度收缩，但欧央行仍维持了鹰派立场，在本次会议决议和新闻发布会中均没有传递出即将暂停加息的信号，这与美联储相比更偏鹰派(请见《美联储2023年6月议息会议点评—加息暂停，立场弱鹰》2023-06-15)。

往后看，一方面，欧元区通胀周期慢于美国，在欧元区劳动力市场与居民消费需求的韧性支撑下，欧元区去通胀进程下半年仍将面临来自核心项的阻力，不过随着韧性逐渐消磨殆尽，核心通胀的粘性应不至于长期化;我们预计核心HICP同比在8月将降至5%左右，参考美国5月核心CPI同比5.3%的读数与美联储6月暂停加息的操作，欧央行可能在9月议息会议也将暂停加息。

另一方面，欧元区内各国去通胀进度不一但基本都已明确呈现降温趋势，例如卢森堡、比利时、西班牙5月的HICP同比已分别降至2.0%、2.7%和2.9%，而前期受能源危机影响较大的拉脱维亚、爱沙尼亚等国的HICP读数也已明显下行，这或是支持欧央行在9月暂停加息并评估届时通胀形势的理由。因此，我们维持此前在《2023年下半年海外宏观经济与大类资产配置展望—道是无晴却有晴》(2023-05-29)中的观点，即预计年内欧央行仍有一次幅度为25bps的加息，此后将利率维持在高水平不变，年内缺少降息依据。